散户将亏损归咎于“高FDV、低流通”策略，认为VC与项目方勾结，大规模代币解锁冲击了加密市场。而VC们则称这一时期为“地狱难度”，LD Capital合伙人李曦指出，尽管今年的账面上显示利润，实际上这只是纸面价值，因为大部分VC持有的代币尚未解锁。除了少数“攒局”的VC外，大多数都在被动地接盘。

ChainCatcher采访了多位VC代表，试图探索他们在当前市场中的生存状态。

许多VC指出，六大因素导致他们面临退出难题。一些VC认为，在当前市场环境下，最佳策略可能是观望。

“纸上财富”：

在当前市场周期中，“高FDV、低流通”的代币发行策略逐渐成为主流趋势，而“VC代币”则在二级市场上被视为高风险标的。

据数据分析平台DYOR联合创始人hitesh.eth公布的数据显示，即使在市场持续下跌的情况下，各大VC持有的这些代币依然显示出数十倍甚至百倍的浮盈。

对于VC机构而言，“账面盈利”一直是一种现实。早期投资者通常会获得一定比例的代币作为回报，这些代币会按照特定的时间表进行解锁。无论是在web2还是web3的投资中，这一现象都普遍存在，只是比例会有所不同。

然而，代币解锁的不确定性也使这些收益变成了“纸面财富”。

LD Capital合伙人李曦公开表示，尽管LD Capital投资的项目在财务报表上显示出盈利趋势，并已上线交易平台，但实际上这些数字背后只是“纸面富贵”，因为大部分VC持有的代币尚未解锁。

对于二级市场的散户而言，大量尚未解锁的VC持有代币可能引发新一轮恐慌。

锁仓困境：

面对当前市场上大量即将解锁的“VC代币”，除非市场需求大增，否则可能会带来潜在的抛售压力。

CatcherVC投资合伙人Loners表示：“如果你投资的项目表现不错，会有一些基金愿意购买你手中的SAFT协议，这相当于风险转移或提前套现。但目前场外交易市场的交易量仍然较小，且交易主要集中在少数几个顶级项目。”

Loners认为，随着场外交易市场逐渐成熟，能够匹配不同风险承受能力的基金，这一问题可能会得到部分缓解。不过，一些机构缺乏相关管理经验，因此不建议尝试极端的做空对冲策略。

一级市场的“地狱难度”：

随着市场流动性的枯竭，一级市场的回报周期不断延长，越来越多中小型VC机构选择保守观望。

Nathan坦言：“对于中小型投资机构而言，灵活调整是避免损失的关键，因为不需要迫于品牌压力或LP需求而匆忙投资。市场上优质项目并不多。”

部分中小型VC机构表示，由于高估值和严苛的投资条件，他们今年并未积极参与一级市场投资。他们认为，目前市场上的一些新项目缺乏大型VC的支持和创新概念，高FDV也使得TGE价格超出预期，导致许多机构面临亏损。

随着越来越多小型VC退出市场，大型VC成为了市场的主导力量，虽然面临LP的资金压力，但他们仍需积极投资。

面对当前一级市场的挑战，Nathan乐观地将其视为“暂时的，也是阶段性发展的一种合理存在”。

VC们认为当前投资“地狱难度”的挑战主要源于以下六个方面：估值泡沫与市场波动、行业叙事和应用缺失、资金流动受限与存量市场、山寨币和VC代币的困境、资金集中与退出难度、热点缺失与资本流失。

“攒局”VC与接盘“大韭菜”：

LD Capital合伙人李曦形容当前VC市场时说：“除了少数‘攒局’的VC外，大多数VC都在被动地接盘‘大韭菜’”，这一说法确有其实。Nathan将“攒局”定义为在当前一级市场退出难度加大的市场调整现象。

在当前一级市场退出难度加大的背景下，“攒局”行为逐渐兴起。这种“抱团”的方式可以降低VC们的亏损风险，但也面临着团队质量不高、叙事同质化严重、试错成本高、缺乏直接资本退出通道等问题。

Nathan指出：“在一级市场活跃时，直接投资往往更为高效。但在市场疲软时，考虑‘攒局’可能更为稳妥。”对于希望长期稳健发展的VC来说，“攒局”的动作并非必需，但具备“攒局”的能力却显得十分重要。

关于“攒局”项目和“大韭菜”，这实际上是市场选择和自我调整的结果。Loners表示，不论是“攒局”项目还是传统项目，从资金角度来看，二级市场的表现往往决定了退出的方式。然而，项目的核心在于其产品或服务是否能够为行业创造真正的价值。如果项目缺乏实质性贡献，即使有强大的背景和支持，也难以长期维持其市场地位。

Nathan强调，如果大量“攒局”项目由于质量问题无法实现资本退出，将面临公众舆论的质疑，进而失去“攒局”的动力。然而，如果这些项目能够得到更好的资源支持并保持合理的估值，为什么不行动呢？