MicroStrategy的债务“子弹”

MicroStrategy子弹快要用光 面对巨额利息 下一步怎么办?


MicroStrategy的债务“子弹”

2020 年 12 月 9 日,MicroStrategy(纳斯达克代码:MSTR)宣布[1]发行本金总额为 6.5 亿美元的可转换优先票据,包含 5.5 亿美元可转债和 1 亿美元期权,转换日均为 2025 年 12 月 15 日。其中,可转债票面利率为 0.750%,每半年付息。转换价格约为每股 397.99 美元,相较 12 月 8 日普通股的收盘价 289.45 美元溢价约 37.5%。在扣除初始购买者的折扣和佣金以及发行费用后,此次票据出售的净收益约为 6.35 亿美元。随后,MicroStrategy 以约 6.5 亿美元的现金购买了 29,646 枚比特币[2],平均价格约为 21,925 美元。至此,MicroStrategy 共持有 70470 枚比特币,总成本约为 11.25 亿美元,平均购买价格约为 15,964 美元。

2021 年 2 月 17 日,MicroStrategy 再次宣布[3]发行本金总额为 10.5 亿美元的可转换优先票据,包含 9 亿美元不计息可转债和 1.5 亿美元期权,转换日均为 2027 年 12 月 15 日。转换价格约为每股 1432.46 美元,相较 12 月 8 日普通股的收盘价 955.0 美元溢价约 50%。在扣除初始购买者的折扣和佣金以及发行费用后,此次票据出售的净收益约为 10.3 亿美元。随后,MicroStrategy 以约 10.26 亿美元的现金购买了 19,452 枚比特币[4],平均价格约为 52,765 美元。至此,MicroStrategy 共持有 90,531 枚比特币,总成本约为 21.71 亿美元,平均购买价格约为 23,985 美元。

2021 年 6 月 8 日,MicroStrategy 宣布[5]发行 2028 年到期的本金总额为 5 亿美元的垃圾债,票面利率为 6.125%,每半年付息,因此每年 6 月 15 日与 12 月 15 日须支付利息 1,531.25 万美元。在扣除初始购买者的折扣和佣金以及发行费用后,此次票据出售的净收益约为 4.88 亿美元。随后,MicroStrategy 以约 4.89 亿美元的现金购买了 13,005 枚比特币[6],平均价格约为 37,617 美元。至此,MicroStrategy 共持有 105,085 枚比特币,总成本约为 27.41 亿美元,平均购买价格约为 26,080 美元。

MicroStrategy的股票“子弹”

2021 年 6 月 14 日,MicroStrategy 与代理人 Jefferies LLC 签订了公开市场销售协议[7],通过 Jefferies 不定时发行总价不超过 10 亿美元的普通股。第三季度财报[8]显示,截至 2021 年 9 月 30 日,MicroStrategy 通过 Jefferies 共出售了 555,179 股普通股,平均每股价格约为 727.64 美元,在扣除 450 万美元的销售佣金和费用后,此次股票出售的净收益约为 3.995 亿美元。而第三季度用于购买比特币的总成本约为 4.2 亿美元,至此,MicroStrategy 共持有 114,042 枚比特币,总成本约为 31.6 亿美元,平均购买价格约为 27,713 美元。

2021 年 12 月 9 日,MicroStrategy 宣布第四季度已购入额外的 8,436 枚比特币,总成本为 4.96 亿美元,平均价格为约 58,748 美元。至此,MicroStrategy 共持有 122,478 枚比特币,总成本约为 36.6 亿美元,平均购买价格约为 29,861 美元。

截止 12 月 9 日,销售协议中所含的 10 亿普通股仍有约 1 亿美元可供出售。

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付息能力决定是否抛售

由于 MicroStrategy 剩下的 1 亿“子弹”为出售股票所得,无需承担利息成本,且目前总仓位平均成本远高于市场价,因此不需要通过这 1 亿美元来拉低成本价。换言之,如果后市比特币上涨,MicroStrategy 即使不出售剩余的 1 亿股票也不会产生额外损失。而如果后市比特币下跌,那用这 1 亿美元抄底也是杯水车薪。因此,真正值得我们关心的不是 MicroStrategy 还能买多少比特币,而是它何时卖,这取决于它的利息支付能力。

第三季度财报显示,截止 9 月 30 日,MicroStrategy 本年度已支付利息 1,752 万美元,这其中包括 6 月 15 日支付的第一张票据利息 206.25 万美元。由此可以估算,MicroStrategy 从 2022 年起每年须支付利息至少 5020.75 万(1752+206.25+3062.5)美元。

过去两年,MicroStrategy 每季度的 EBIT 基本维持在 1,000 万(不考虑比特币减值损失)美元左右,即每年 4,000 万美元。由此可见,如果营业收入不能持续增长,MicroStrategy 未来几年的 EBIT 将无法覆盖利息。届时,公司只能通过继续融资或者出售比特币以偿还债务。不过可喜的是,公司目前还有约 5700 万美元的现金,这可以保证它至少在明年 6 月 15 日之前不会出现财务困境。

考虑到明年 6 月美联储大概率加息,彼时 MicroStrategy 也很可能没有足够的现金来支付后续的利息费用,一旦币价暴跌而债务难以偿还,公司将面临清算。目前来看,由于利息支出已经达到公司营业收入所能承受的上限,未来四年公司不太可能通过债务融资。因此想获得现金流就只有继续向 SEC 申请出售额外股票或者出售比特币两种途径,前者不会在短时间内实现,后者或成为唯一选择。

一旦抛售出现,金额大概率不会小于 5 亿美元,因为 MicroStrategy 需要偿还垃圾债以摆脱高昂的利息。但至多应该也不会超过 14 亿美元,因为今年以前的投资成本价极低,一旦卖出恐怕很难以相同价格买回;今年 2 月的投资成本价虽高,但既无融资成本也无到期压力,因此不必急于卖出。(头图来自btcmanager)

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